专题：中信证券权术：2024年下半年投资策略

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　　源流：中信证券权术

　　文|秦培景  裘翔  杨帆  明明  崔嵘 于翔

　　远处  杨家骥  李世豪  玛西高娃  刘春彤

　　周成华  王希明  谈判东谈主：徐广鸿

　　往日3年压制A股阐明的经济动能调度，成本商场生态，中好意思策略博弈这三大叙事都将迎来紧要拐点，跟着政策、价钱、外部三类信号缓缓考证，2024年下半年A股商场将迎来年度级别飞腾行情的伊始，政策起效与盈利质地改善是主驱动，A股下一阶段的投资范式将是淡化限制、怜爱盈利，从景气投资的PEG框架转向摆脱现款流增长溢价，以高质地发展普及投资答复率的阶段，提议把抓策略窗口管待大拐点，设立要点从红利低波缓缓转向绩优成长。

　　最初，往日3年压制A股阐明的三大叙事都将迎来紧要拐点：一是“先立后破”的经济新旧动能调度成效初显，高质地发展下企业将淡化限制，怜爱盈利，幸免恶性竞争；二是新“国九条”从头定位商场投融资功能，以投资者为本重塑商场生态，提高A股答复预期；三是中好意思策略博弈的天秤向中国歪斜，中国的策略主动性逐步增强，在全球事务中阐扬更焦躁的作用。

　　其次，跟着三类信号缓缓考证，A股下半年将迎来年度级别飞腾行情的伊始：政策信号方面，聚焦三中全会革新优先落地畛域，新质坐褥力强化经济新动能；价钱信号方面，新旧动能牢固切换下，重点不雅察中枢城市房价企稳与控产保价效率；外部信号方面，好意思国的全球影响力逐步朽迈，中国的社交正在主动破局。

　　临了，本轮行情预测将呈现三大特征：行情逻辑上，商场将从预期成立驱动转向现实考证驱动；行情催化上，三季度将投入信号不雅察期，政策效率决定节拍，盈利成立决定趋势，外部要素决定空间；行情干线上，提议积极把抓策略窗口，设立要点缓缓从红利低波转向绩优成长。

　　▍三大拐点：往日3年压制A股阐明的三大叙事都将迎来紧要拐点。

　　1）拐点1：“先立后破”的经济新旧动能调度成效初显，高质地发展下企业将淡化限制，怜爱盈利，幸免恶性竞争。一方面，在房地产供求关系发生紧要变化的判断下，地产政策导向已从投资完工转为提需稳价，地产链在政策营救下走出困局，对经济拖累最大的阶段已过。凭证中信证券权术部地产组预测，中枢城市房价有望在年中企稳，商品房销售面积和房地产开发投资在经验了2022~2024年3年不息负增长后，2025年增速有望回升至零隔邻。另一方面，跟着中国经济步入高质地发展新稳态，提高质、淡化量的导向缓缓成为共鸣；本年来大都产业政策积极防御限制收尾，饱读吹商场化的并购整合，控产保价以幸免恶性竞争，企业异日将淡化限制彭胀，明慧普及盈利才调。中国经济新旧动能调度成效初显，在新稳态下有望保持较长工夫的中高速增长，跟着上述政策起效，重复新质坐褥力催化经济新动能，A股盈利才协调非金融板块ROE将筑底回升，并最终改善国内后地产时期的钞票荒情势。

　　2）拐点2：新“国九条”从头定位商场投融资功能，以投资者为本重塑商场生态，提高A股答复预期。新一轮成本商场“1+N”政策框架跟着新“国九条”落地日趋在意。最初，严格把关成本商场的“一进一出”，倚势凌人以求作念优存量，夯实A股恒久答复的基础；凭证Wind数据，2024年前5个月A股IPO和再融资总和同比别离下落83%、70%，焦躁股东减持限制下落79%。其次，强化监管加大贬责，明慧保护投资者，提高商场踏实性；凭证证监会发布的法则情况综述，2023年证监会查办证券期货违警案件717件，同比增长19%，作念出行政贬责539件，同比增长40%。再次，政策强力引导分成，国央企更明慧市值侦查，径直普及投资答复，本年7月1日“新公司法”收效后，将允许成本公积弥补失掉，给未分拨利润为负的绩优公司后续施行分成提供了便利，而饱读吹屡次分成的政策或将故意于保障类机构增配红利钞票。临了，革新在走动端、融资端和投资端多措并举，重塑商场生态，国内一、二级商场全体资金面迎来拐点；据咱们测算，2023年三季度A股增量资金供需缺口高达2848亿元（不含零卖投资者与部分机构投资者），而在2023Q4和2024Q1资金净增量由负转正，别离为3100亿元和6900亿元，股权融资放缓、焦躁股东减持更法度、类“平准”资金积极入市是资金面紧要拐点的主驱动。

　　3）拐点3：中好意思策略博弈的天秤向中国歪斜，中国的策略主动性逐步增强，在全球事务中阐扬更焦躁的作用。最初，逆全球化叙事下，策略博弈的中好意思“G2”手脚全体反而硬汉恒强，依然是全球经济的主角；凭证Wind数据（下同），两国GDP在全球占比从交易摩擦前2017年的39%普及至2023年的42%。其次，交易方面，产业升级、供应链上风、出口多元化策略营救下，中国商品出口在全球占比由2017年的12.8%普及至2023年的14.2%，同期制造业加多值占比从26%普及至31%，A股财报口径下，往日3年中国制造业企业国外营收连接3年增速跳跃20%。再次，科技方面，在好意思国“小院高墙”式精确制裁下，中国保持了策略定力和韧性并积极追逐，中国半导体成本开支全球占比逐年加多、国度集成电路产业投资基金等名目也提供了有劲的资金营救。临了，金融方面，在全球安全和多极诉求下，平缓的去好意思元化减弱了好意思国影响力，全球央行（除好意思联储）在2022~2023年储备黄金净买入限制进一步普及；国际货币基组织（IMF）的数据闪现，非黄金储备钞票中，好意思元钞票占比从2016年的65%回落至2023年的58%；而东谈主民币在国际支付、交易融资、外汇走动中的占比近3年稳步普及。

　　▍三类信号：政策、价钱、外部信号缓缓考证，下半年将迎来年度级别飞腾行情伊始。

　　1）政策信号：聚焦三中全会革新优先落地畛域，新质坐褥力强化经济新动能。最初，预测7月召开的三中全会将重点权术进一步全面深切革新、股东中国式当代化问题，向革新要发展，深切革新开放是支吾国际国内复杂面容、兑现高质地发展的焦躁经受。其次，以下革新意见不错重点防御：①新一轮财税体制革新，预测将更好地均衡央地关系，提高径直税比重；②围绕物流相聚、数据要素等方面加速建设当代指引体系，构建世界融合大商场；③维持两个“坚贞不屈”，既强调提高国企中枢竞争力和中枢功能，又要完善产权保护、商场准入、刚正竞争、社会信用等商场经济基础轨制。临了，因地制宜发展新质坐褥力，强化国度科技策略布局，通过科技翻新构建当代化产业体系，促进宏不雅经济转型升级。

　　2）价钱信号：新旧动能牢固切换下，重点不雅察中枢城市房价企稳与控产保价效率。一方面，密切不雅察本轮地产政策效率，特地是中枢城市房价年中旯旮企稳的信号。5月17日地产政策多线皆发聚焦需求侧营救，以限购放开和信贷营救为主，若本轮政策效率不足预期，年内务策还有再次发力空间，存量房消化政策也有望陆续发力。另一方面，受竞争情势恶化和价钱拘谨，本年经济景气回升向企业盈利传导平缓，后续密切防御供给端控产保价政策的效率，具体包括：①传统高耗能行业的产能收尾；②此前产能增长较快的新兴行业主动收尾产能彭胀；③竞争情势也曾相对踏实的行业运转聚焦企业盈利，主动幸免恶性价钱竞争。

　　3）外部信号：好意思国的全球影响力逐步朽迈，中国的社交正在主动破局。最初，跟着好意思国的政策扭捏加重和全球影响力下落，其力量真空与顺序失衡在全球更多地区出现，酿成局部性的地缘冲突频发，且不息性较强，中东、俄乌等地缘扰动彰着加多，亚太阵势也热血沸腾。其次，岂论本年的好意思国总统选举终结若何，由于好意思国大师在全球性议题上的魄力彰着分裂，好意思国对全球性议题的同意确实度都将系统性下落，第三方国度在策略上独当一面的诉求增强，好意思国与中国的地缘影响力此消彼长。临了，预测异日“一带一谈”联结的政事与经贸价值将陆续增强，欧盟“策略自主”下仍将怜爱同中国的求实联结，中日韩携带东谈主峰会或将推动三方关系逐步回反正轨，下半年中国在各意见、各畛域的社交正在主动破局，有望在全球事务中阐扬更焦躁的作用。

　　▍三大特征：政策起效与盈利质地改善推升A股，设立要点从红利低波转向绩优成长。

　　1）行情逻辑：A股中枢驱动从预期成立转向现实考证。最初，本轮活跃资金加仓投入下半场，凭证对中信证券渠谈调研的情况，样本活跃私募基金的仓位4月以来从67.8%快速上升至77.8%，龙套了2017年以来75%的平均水平，异日进一步加仓空间有限。其次，权力估值已有彰着成立，沪深300动态P/E已收复至2010年以来的51%分位，恒生指数动态P/E已自底部反弹20.2%。临了，商场主驱动已从预期改善切换至现实考证，预测高质地发展导向下，企业淡化限制彭胀、怜爱盈利才调，ROE改善或将成为本轮盈利周期成立最主要的特征，咱们预测在一季报盈利筑底之后，2024年A股盈利将呈现平缓成立态势，预测全年盈利同比增速（中证800口径）将从2023年的-2%回升至+1%，内需奢侈、供给情势较好的制造业、科技医药有望成为全年结构性亮点。

　　2）行情催化：政策效率决定节拍，盈利成立决定趋势，外部要素决定空间。跟着A股中报败露和三中全会明确恒久革新预期，在三类信号不雅察期，咱们以为商场走势可能有两种情状。

　　情状一，地产政策效率超预期，且三中全会革新有盘算推算快速落地，三季度A股或将径直开启年度级别飞腾行情，短期弹性更大，优先获取政策催化的新兴产业干线有望领涨。与此同期，国外长线设立型外资将重启流入，国内机构与个东谈主投资者将迎来厚谊共振，公募（含ETF）申购和新发限制回暖，融资余额上升，商场迎来彰着增量资金。在此情状下，提议设立要点转向绩优成长和活跃主题，重点防御有望优先获取政策催化的空六合一体化、产业智能化和生物制造等干线。

　　情状二，地产链收复效率不足预期，则需恭候地产政策再发力，跟着三中全会具体革新落地秩序渐近，三季度商场将投入整固期，四季度A股或将迎来年度级别飞腾行情的伊始。与此同期，预测面前到三季度A股或将保管存量资金博弈情势，天真私募仓位逐步回落至历史中位数隔邻，主不雅多头将陆续保持一定仓位的红利低波手脚看守；而跟着三季报败露明确A股盈利周期底部，地产政策陆续发力，四季度好意思国大选收尾后，外部扰动有望彰着缓解，预测天真私募从头活跃、险资稳步入场、公募新发逐步回暖，商场流动性迎来温存且不息的旯旮改善。

　　3）行情干线：提议下半年设立要点缓缓从红利低波转向绩优成长。面前国内宏不雅答复率下行，经济从高增长阶段步入高质地发展阶段，传统景气投资、赛谈投资、产业趋势投资也濒临增速放缓、催化事件减少的场面，上市公司精深通过成本开支和价钱战以求达到行业出清的方针，这也使得PEG框架之下得志投资者审好意思的标的更加稀缺。咱们以为，A股下一阶段的投资范式将是淡化限制、怜爱盈利，从景气投资的PEG框架转向摆脱现款流增长溢价，以高质地发展普及投资答复率的阶段。设立上，由于下半年还需不雅察三类信号，因此面前依旧提议效用红利策略，重点聚焦现款答复的踏实性，合适侧目盈利周期性波动权贵、投契性资金密集的行业，陆续防御摆脱现款答复率踏实的水电、核电，保费踏实增长的财险。而跟着上述三大信号的不休考证以及投资范式的变嫌，以沪深300为代表的、具备不休普及摆脱现款流增长才调的绩优成长股或缓缓占优，重点防御银行（钞票质地预期改善灵通重估空间）、机械（开导更新改进和出海竞争）、家电（竞争情势踏实、国外业务彭胀和去地产标签）、电子（奢侈电子出海、AI翻新、半导体自主可控）、新动力（归拢重组优化情势、出海破局）等制造业龙头，产业周期筑底企稳的医药（产业整合、出海破局）以及港股的互联网和奢侈龙头。

　　▍风险要素：

　　中好意思科技、交易、金融畛域摩擦加重；国内务策或经济复苏不足预期；海表里宏不雅流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级。

　　本文节选自中信证券权术部已于2024年6月4日发布的《A股商场2024年下半年投资策略—管待大拐点》论说，具体分析践诺（包括谈判风险指示等）请详见论说。若因对论说的摘编而产生歧义，应以论说发布当日的无缺践诺为准。

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